4월 26일 관심종목(와이씨, 대원전선, 가온전선, 일진전기)

 

와이씨

- 시가총액: 1조 1,560억원

- 1991년 4월 설립되어, 고속 메모리테스터 검사장비 제조 공급업체로서, 주요 제품으로는 메모리 웨이퍼 테스터 등이 있음.
- 주요 제품인 반도체용 웨이퍼 테스터는 칩의 불량 정보를 정확히 취득하고 분석하는 역할을 하며, DRAM 및 3D-NAND에 적용되는 전공정을 마친 웨이퍼를 셀 단위로 전수 검사함.
- 매출구성은 메모리 웨이퍼 테스터 82%, 전지전자부속품 11%로 이루어져 있음.

 

대원전선

- 시가총액: 2,137억원

- 연결회사는 전력 및 통신케이블을 주력으로 각종 전선류를 제조 및 판매하고 있음.
- 주요 품목으로는 전력배송전에 사용되는 나선과 전력전선, 전원의 배선용에 사용되는 절연전선, 시내외 통신용으로 사용되는 통신전선, 자동차 내부에 활용되는 자동차전선 등이 있음.
- 생산된 주요 제품 등은 전국 도소매 업체를 통한 유통영업과 국내외 건설사 및 산업전력업체를 통한 산업영업판매 경로를 통하여 국내외로 판매됨.

가온전선

- 시가총액: 3,466억원

- 동사의 연결기업은 전력케이블 및 통신케이블 등을 생산하는 국내 3대 전선 전문 제조업체로서 고객 중심 영업 활동을 적극 전개하여 내수 및 수출시장 확대에 노력하고 있음.
- 최근에는 동남아, 북미 지역 투자를 결정하여 해외시장 개척 중.
- '모보', '이지전선', '디케이씨', '지앤피우드' 와 같은 4개의 회사를 연결대상 종속회사로 보유하고 있으며 절연선 및 케이블 제조업을 주요 사업으로 영위함.

 

일진전기

- 시가총액: 1조 1,111억원

- 동사는 저압부터 초고압까지 다양한 전압의 전선을 비롯하여 변압기, 차단기 등의 중전기기, 그 외 전력 시스템을 구성하는 전력기기 등을 생산하는 종합 중전기 기업임.
- 인천국제공항, 영흥화력 3, 4호기, 포스코, 한전 북당진-신탕정/고덕-서안성/을왕분기,전남도 임자권역 태양광발전소 등 국내 대형 프로젝트를 지속적으로 수주하고 있음.
- 초고압 케이블 분야에서도 쿠웨이트, 싱가포르, 방글라데시, 노르웨이 등 해외 대형 프로젝트를 수주받음.

 

< SK증권 - 전선&전력기기 시너지, 24.03.27 >

투자포인트 - CAPA 증설

지난 23 년 9 월 8 일 신규시설투자를 공시했다. 초고압변압기 수요증가에 대응하기 위해서 680 억원 규모의 신규 공장을 건설한다는 내용이다. 기존에 보유하고있던 홍성 1 공장 주위의 산업단지 유휴토지에서 증축해서 별도의 토지구매비용은 없다. 준공목표일은 24 년 10 월 → 시험가동 24년 11월 → 24년 12월 정상가동을 목표하고 있다. CAPA 증설로인한 매출액은 중전기는 증설 전 2,600억원 → 증설 후 4,330억원까지 증가할 것이며, 전선부문은 증설 전 3,800억원 → 6,200억원까지 증가할 것으로 예상한다.

 

목표주가 25,000 원 커버리지

개시 목표주가는 24 년 BPS 8,397 원에 Target PBR 3.0 배를 적용했다. Target PBR 은 역사적 밴드 상단을 돌파했으나, 15 년만의 미국 전력기기 호황으로 중전기기 수익성이 개선을 반영하여 Target PBR 3.0 배를 적용했다. 2024 년 매출액은 1 조 3,430 억원 (YoY +7.8%), 영업이익은 680 억원(YoY +11.6%, OPM 5.0%)를 전망한다. 24 년 수주잔고는 1 조 8,960 억원 (YoY +10.7%), 매출액대비수주잔고 비율은 1.4 배를 추 정했다. 북미 유틸리티회사들의 CAPEX가 15~20%씩 성장한다는 가정, 2025년 홍성 제2 공장 준공 이후부터 전력기기 생산물량이 증가한다는 가정을 깔았다.

 

전선&전력기기 시너지가 기대된다

동사는 전선 및 전력기기 제조업을 영위하고 있다. 23년 기준으로 매출액의 76%는 전선부문, 나머지 23%는 중전기기 사업부가 차지하고 있다. 이미 성숙기에 들어간 전 선 및 전력기기 업체라는 선입견과 다르게 동사의 매출액은 꾸준하게 상승했다. 과거 5년 매출액 연평균 성장률은 10.4%(2018~2023)를 기록했다. 코로나 영향이 있었던 2019년을 제외하고 매출액이 지속적으로 상승했다.

 

1. 생산제품 및 지배구조
동사는 전선 및 전력기기 제조업을 영위하고 있다. 23년 기준으로 매출액의 76%는 전선부문, 나머지 23%는 중전기기 사업부가 차지하고 있다. 전선부문은 제품별로 나누면 재료부문 그리고 전력선 및 절연선 부문으로 나눌 수 있다. 재료부문에서는 동나선 및 알루미늄나선을 생산한다. 전력선 및 통신선의 원자재로 사용되는 동나선은 전기동을 융해하여 8mm 규격에 맞춰서 생산된다. 알루미늄나선 역시 마찬가지로 알루미늄 잉곳을 용해하여 9.5mm 규격에 맞춰서 생산하고 있다. 전선부문 제품라인은 저압(22.9kV)에서 초고압(345kV)까지 다양한 제품을 커버하고 있다. 중전기기 부문에서는 변압기 및 차단기를 주력제품으로 생산한다.

 

2. 전선&전력기기 시너지
  이미 성숙기에 들어간 전선 및 전력기기 업체라는 선입견과 다르게 동사의 매출액은 꾸준하게 상승했다. 과거 5 년 매출액 연평균 성장률은 10.4%(2018~2023)를 기록했다. 코로나 영향이 있었던 2019 년을 제외하고 매출액이 지속적으로 상승했다. 

  2020년부터 2021 년까지 가파르게 매출액이 상승했던 배경에는 전기동 가격상승이 있다. 동사가 판매하는 전선은 원재료인 전기동 가격상승에 연동해서 즉각적으로 판매가격이 변동한다. 전기동 가격이 상승(하락)하면 판매가격을 인상(인하)하는 구조다.
LME 구리 가격은 2020 년 평균 6,180 달러/톤 → 21 년 평균 9,316 달러/톤 →  22년 평균 8,746 달러/톤으로 상승세를 이어왔다. 같은 기간 동사의 전선부문 매출액 또한 2020년 5,361억원 → 2021 년 7,225 억원 → 2022 년 9,087 억원으로 증
가했다.
2023 년부터는 미국 변압기부족현상으로 중전기기 사업부의 매출액이 성장했다. 미국의 노후화된 전력인프라 교체수요 및 신재생에너지에 필요한 장거리 송배전망 건설로 신규수요가 생기면서 변압기 수요가 크게 증가했다. 여기에 21년 11월 IIJA(인프라 투자 및 일자리 법안), 22년 8월 IRA(인플레이션 감축 법안)이 발효되었다. 미국의 수요에 맞춰서 중전기기 사업부 매출액은 2021년 2,065억원 → 2022년 2,518 억원으로 →  2023년 2,923억원을 기록했다.

 

전선부문에서 매출액 계절성이 거의 없으나, 중전기기 사업부는 4 분기에 몰려서 발 생한다. 동나선 및 알루미늄 나선은 전력선의 원재료로 사용되며 고객이 다변화 되 어있어서 연중 고르게 매출액이 발생한다. 반면에 중전기기 사업의 고객은 전력 유 틸리티업체 및 국가 전력청이 대부분이라 연말에 매출액이 발생한다. 이들이 보유한 예산을 소진하기 위해서 연말에 수주 및 납품이 활발하게 일어나기 때문이다.

 

매출액의 70~80%를 전선부문에서 차지하고 있기 때문에 전체 매출액의 계절성은 거의 없는 편이다. 그러나 중전기기 사업부에서 매출액성장이 이어지고 있는 만큼 앞으로는 4 분기에 매출액이 몰려서 발생할 것으로 전망한다.

 

3. 투자포인트 – CAPA 증설

동사는 생산공장으로 안산 공장(나선 생산), 화성 제1 공장(전선 생산), 화성 제2 공장(차단기) 그리고 홍성 제 1 공장(변압기)을 보유하고 있다. 여기에 변압기 및 전선 생산능력을 확대하기 위해서 기존에 비어있는 홍성 제 1 공장 부지에 제 2 공장(가칭)을 건설하고 있다.

 

지난 23 년 9 월 8 일 신규시설투자를 공시했다. 초고압변압기 수요증가에 대응하기 위해서 680 억원 규모의 신규 공장을 건설한다는 내용이다. 기존에 보유하고 있던 홍성 1 공장 주위의 산업단지 유휴토지에서 증축해서 별도의 토지구매비용은 없다. 아래 사진에서 확인할 수 있는 것처럼 공장 주위의 부지를 활용할 계획이다.

 

4. Forecast & Valuation

동사의 실적에서 Key Factor로 사용하는 지표는 수주잔고 그리고 매출액대비수주 잔고(Book-to-bill Ratio), 전기동 가격이 있다. 여기서 원재료인 전기동 가격은 판매가격에 전가가 가능하기 때문에 실제로 영업이익에 영향을 미치는 변수는 수주잔 고 그리고 매출액대비수주잔고 비율에 있다고 생각한다.

 

매출액 추정에 있어서 가장 깔끔한 방법은 분기마다 출하되는 전력선과 전력기기 용 량을 매출액으로 나눠서 전망하는 방식이다. 분기별로 생산량이 얼마나 되는지, 판 매가격 추이는 어떻게 흘러가는지 알 수 있다. 그러나 외부인으로서 데이터를 얻기 어려운 환경에서 현실적으로 수주잔고를 활용하는 방식이 합리적이라고 생각한다.

 

미국 전력기기 호황으로 수주잔고가 쌓이고 있으며, 리드타임이 증가함에 따라서 영 업이익률이 상승하는 상황이다. 사이클이 확장하는 구간에서는 수주잔고를 활용한 방법이 현재 상황을 가장 잘 설명할 수 있다.

 

결론적으로 2024 년 매출액은 1 조 3,430 억원(YoY +7.8%), 영업이익은 680 억 원(YoY +11.6%, OPM 5.0%)를 전망한다. 24 년 수주잔고는 1 조 8,960 억원 (YoY +10.7%), 매출액대비수주잔고 비율은 1.4 배를 추정했다. 북미 유틸리티회사들의 CAPEX가 15~20%씩 성장한다는 가정, 2025년 홍성 제2공장 준공 이후부터 전력기기 생산물량이 증가한다는 가정을 깔았다.